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國務(wù)院總理李克強2015年6月4日主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，確定大力推進大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新的政策措施，增添企業(yè)活力，拓展發(fā)展新天地；部署促進社會辦醫(yī)健康發(fā)展，滿足群眾多樣化健康需求；決定實施法人和其他組織統(tǒng)一社會信用代碼制度，提高社會運行效率和信用。這是繼2015年3月國辦印發(fā)《關(guān)于發(fā)展眾創(chuàng)空間推進大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的指導(dǎo)意見》后，國務(wù)院再次為創(chuàng)客吹來政策“春風(fēng)”。新政中，“推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市”引市場關(guān)注。

國務(wù)院五方面大力推進創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，推動“VIE”境內(nèi)上市為最大亮點之一

會議認(rèn)為，推進大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新，要堅持改革推動，以市場活力和社會創(chuàng)造力的釋放促進生產(chǎn)力水平上新臺階、開辟就業(yè)新空間、拓展發(fā)展新天地。一要鼓勵地方設(shè)立創(chuàng)業(yè)基金，對眾創(chuàng)空間等的辦公用房、網(wǎng)絡(luò)等給予優(yōu)惠。對小微企業(yè)、孵化機構(gòu)和投向創(chuàng)新活動的天使投資等給予稅收支持。將科技企業(yè)轉(zhuǎn)增股本、股權(quán)獎勵分期繳納個人所得稅試點推至全國。二要創(chuàng)新投貸聯(lián)動、股權(quán)眾籌等融資方式，推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市，鼓勵發(fā)展相互保險。發(fā)揮國家創(chuàng)投引導(dǎo)資金的種子基金作用，支持國有資本、外資等開展創(chuàng)投業(yè)務(wù)。三要取消妨礙人才自由流動的戶籍、學(xué)歷等限制，營造創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新便利條件。為新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式成長留出空間，不得隨意設(shè)卡。四要盤活閑置廠房、物流設(shè)施等，為創(chuàng)業(yè)者提供低成本辦公場所。發(fā)展創(chuàng)業(yè)孵化和營銷、財務(wù)等第三方服務(wù)。五要用簡政放權(quán)、放管結(jié)合、優(yōu)化服務(wù)更好發(fā)揮政府作用，以激發(fā)市場活力、推動“雙創(chuàng)”。加強知識產(chǎn)權(quán)保護，通過打造信息、技術(shù)等共享平臺和政府采購等方式，為創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新加油添力。

值得注意的是，第二條提到“創(chuàng)新投貸聯(lián)動、股權(quán)眾籌等融資方式，推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市”，這對于許多VIE結(jié)構(gòu)的公司來講，可謂重大利好。特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)，即通常所言的“VIE”結(jié)構(gòu)公司（Variable Interest Entities，直譯為“可變利益實體”），在國內(nèi)被稱為“協(xié)議控制”，是指境外注冊的上市實體與境內(nèi)的業(yè)務(wù)運營實體相分離，境外的上市實體通過協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實體，業(yè)務(wù)實體就是上市實體的VIEs（可變利益實體）。由此可見，境外上市公司的中國子公司屬于外資企業(yè)，按照相關(guān)政策法規(guī)禁止經(jīng)營某些業(yè)務(wù)，例如網(wǎng)絡(luò)廣告、網(wǎng)絡(luò)視頻。據(jù)不完全統(tǒng)計，在紐約證券交易所和納斯達克上市的200多家中國企業(yè)中，有95家使用VIE架構(gòu)。而新浪、阿里巴巴、百度、盛大、新東方教育科技集團均通過這種模式向國外投資者募集資金。

中概股回歸A股的風(fēng)潮或被引爆，26支中概股已啟動私有化進程

作為首個打破VIE架構(gòu)在A股上市的公司，暴風(fēng)科技登陸創(chuàng)業(yè)板之后連續(xù)29個交易日漲停，上市至今股價漲幅已經(jīng)達到2,384.6%，讓很多原本準(zhǔn)備在海外上市和已在海外上市的企業(yè)開始考慮回歸A股。此外，在停牌了近7個月后，2015年6月2日宏達新材發(fā)布重大資產(chǎn)重組預(yù)案。預(yù)案顯示，分眾傳媒擬作價457億元借殼宏達新材，若交易最終完成，分眾傳媒將成為首個回歸A股的中概股。此前，2012年從納斯達克退市時，分眾傳媒總估值為35億美元（約220億元人民幣），回到A股估值已翻倍。

從2015年伊始，在美國上市的22只互聯(lián)網(wǎng)類中概股中，12只股價出現(xiàn)下跌，其中掌上靈通跌幅超過41%。目前已經(jīng)有26只中概股完成退市或正式啟動了私有化進程。巨人網(wǎng)絡(luò)去年已經(jīng)完成退市，盛大游戲今年4月初也宣布了最終私有化方案；世紀(jì)佳緣、學(xué)大教育、中國手游已經(jīng)收到私有化要約，完美世界也傳出退市傳聞。因此，在高估值誘惑和政策利好刺激下，這些已退市、即將退市或者擱置了海外IPO的科技企業(yè)，都有可能跟隨暴風(fēng)科技的腳步回歸A股。

拆借“VIE”結(jié)構(gòu)為目前難點之一，政策環(huán)境改善促使中概股回歸將成常態(tài)

目前，A股上市對盈利有比較嚴(yán)格的要求，未能實現(xiàn)盈利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市大多選擇美國市場，但境外上市公司的中國子公司屬于外資企業(yè)，按規(guī)定不能經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)視頻等業(yè)務(wù)。因此，長期以來，中國絕大部分互聯(lián)網(wǎng)公司都只能去美國上市，并通過搭建VIE（即“協(xié)議控制”）架構(gòu)，繞開相關(guān)監(jiān)管規(guī)定?，F(xiàn)階段拆除VIE結(jié)構(gòu)是中概股回歸A股一個必經(jīng)步驟，而解除VIE是一個耗時耗力較長的過程。據(jù)宏達新材日前發(fā)布的資產(chǎn)置換交易報告書顯示，分眾傳媒于2010年8月開始解除VIE架構(gòu)，直至2014年12月才完成VIE拆解；而根據(jù)招股書，暴風(fēng)科技解除VIE的過程也耗時兩年，主要是通過美元基金退出，人民幣基金接盤實現(xiàn)。

在境外對著政策環(huán)境的慢慢改善，國內(nèi)市場已經(jīng)有所變化。在2014年底，深交所就已經(jīng)開始研究VIE架構(gòu)企業(yè)回歸。創(chuàng)業(yè)板將積極研究解決VIE架構(gòu)企業(yè)回歸A股上市中存在的主要障礙，包括允許連續(xù)計算VIE架構(gòu)存續(xù)期間的經(jīng)營時間，合并計算VIE架構(gòu)下相關(guān)主體的業(yè)績等，以加快此類企業(yè)回歸境內(nèi)上市的進程，增強創(chuàng)業(yè)板市場的包容性。此外，無論是新三板，還是未來可期的注冊制，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說，都意味著上市的門檻已經(jīng)低到和海外上市沒有太大區(qū)別。而此次國務(wù)院提出的創(chuàng)新投貸聯(lián)動、股權(quán)眾籌等融資方式，也為互聯(lián)網(wǎng)公司國內(nèi)上市和中概股的回歸打開了方便之門。隨著政策的落實，互聯(lián)網(wǎng)公司在A股上市以及中概股回歸將成常態(tài)。

上文引用數(shù)據(jù)來自清科研究中心私募通：www.pedata.cn。

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