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4月27日晚間落地的資管新規(guī)，對大資管行業(yè)的監(jiān)管定調(diào)，對百億元規(guī)模的資管市場的不同參與主體來說，是幾家歡樂幾家愁。

其中，影響最為直接的是22.2萬億元銀行表外理財(cái)產(chǎn)品資金，以及21.9萬億元信托公司受托管理的資金信托。16.8萬億元的券商資管計(jì)劃，由于資管新規(guī)影響銀行，從而影響到券商資管資金來源。短期沖擊明顯，券商資管規(guī)模短期或出現(xiàn)停滯、甚至下降。將來資管行業(yè)可能出現(xiàn)不同的模式，有些機(jī)構(gòu)做成精品店，有些機(jī)構(gòu)做成百貨公司。

私募行業(yè)則迎來重大契機(jī)。一方面表現(xiàn)為私募基金獲得資管行業(yè)的重要位置和合法地位；另一方面，則是直接被允許銀行委外資金或其他資管產(chǎn)品，投向私募基金。

央行新規(guī)中，金融機(jī)構(gòu)采取了一刀切的“嚴(yán)口徑”。非持牌金融機(jī)構(gòu)將明確不得開展資管業(yè)務(wù)，不能發(fā)行和銷售資管產(chǎn)品，也不得借智能投資變相開展資管業(yè)務(wù)。對于此前十分活躍的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、各類投資顧問等公司將產(chǎn)生巨大影響。

券商資管：短期或停滯、甚至下降

4月27日晚間，中國人民銀行、銀行保監(jiān)會、證監(jiān)會、外管局四部委聯(lián)合發(fā)文，正式推出《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2018〕106號，下稱《意見》）。

從券商、基金行業(yè)講，影響不像銀行、信托那么直接。但因?yàn)槿毯突鸸?，很多客戶的資金來源是銀行。比如承接銀行的理財(cái)資金、在銀行代銷產(chǎn)品等。

券商在資金來源上，間接受到銀行的影響。資管新規(guī)通過影響銀行理財(cái)增速，從而影響到券商和基金公司的資金來源。這塊確實(shí)有短期的沖擊，但長遠(yuǎn)來看，去杠桿、去多層嵌套的要求，使得資管行業(yè)呈現(xiàn)更健康的發(fā)展。

中信證券資管業(yè)務(wù)總監(jiān)魏星向界面新聞表示，“資管行業(yè)內(nèi)對央行的新規(guī)是歡迎的，而且對資管新規(guī)的方向也表示認(rèn)同。最近幾年資管行業(yè)中，包括高杠桿、多層嵌套這些情況比較多，確實(shí)應(yīng)該得到規(guī)范。”

但新規(guī)對金融機(jī)構(gòu)的短期沖擊也顯而易見。魏星認(rèn)為，資管行業(yè)原有的一些業(yè)務(wù)模式要逐步退出市場，比如一些銀行資金池性質(zhì)的產(chǎn)品在過渡期要逐步到期壓降規(guī)模，直至全部退出，這對券商資管的資金來源確實(shí)有影響，券商資管規(guī)模短期內(nèi)出現(xiàn)停滯，甚至是下降，“這都是有可能的，這是不合規(guī)業(yè)務(wù)逐漸實(shí)現(xiàn)市場出清的過程。我們并不是要追求短期內(nèi)快速的增長。”魏星表示，高速增長時(shí)期已經(jīng)過去了，目前，追求高質(zhì)量的增長更為重要。

事實(shí)上，在去通道的導(dǎo)向下，券商資管規(guī)模已經(jīng)告別爆發(fā)式增長，出現(xiàn)8年來的首次負(fù)增長。

海通非銀金融分析師孫婷分析稱，隨著2016年10月1日實(shí)施新的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》，券商從事通道業(yè)務(wù)的成本大幅度上升，業(yè)務(wù)附加值持續(xù)走低（通道費(fèi)率約萬5到萬8，遠(yuǎn)低于主動管理費(fèi)率）；此后一行三會陸續(xù)出臺的理財(cái)新規(guī)、資管新規(guī)更是全面限制券商通道業(yè)務(wù)，目前券商通道已幾乎沒有新增，預(yù)計(jì)未來隨著存量業(yè)務(wù)的陸續(xù)到期，通道業(yè)務(wù)（主要定向資管計(jì)劃）規(guī)模將逐漸收縮。

2012年創(chuàng)新大會后，在“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管”的政策導(dǎo)向下資管業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，尤其是通道業(yè)務(wù)為主的定向資管呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。券商資管規(guī)模由2012年的1.89萬億元增長至2016年的17.58萬億元，5年復(fù)合增速56%。其中集合資管規(guī)模2.19萬億元，同比增長40%；定向資管規(guī)模14.69萬億元，同比增長45%；專項(xiàng)資管規(guī)模0.43萬億元，同比增長141%。

對券商資管而言，主動管理型產(chǎn)品，特別是凈值化產(chǎn)品，是未來大力發(fā)展的一個(gè)方向。券商建立主動管理能力，或不是一朝一夕能做到的，如何避免更多停留在口號上？

魏星對界面新聞記者表示，大型券商在建立資管主動管理能力上具備優(yōu)勢。券商資管依托于證券公司大平臺，有投研優(yōu)勢、系統(tǒng)優(yōu)勢、人才優(yōu)勢，投資業(yè)績并不遜色于其他資管機(jī)構(gòu)，將來發(fā)展空間更大。從國際上看，領(lǐng)先的綜合性券商都擁有很好的資產(chǎn)管理平臺。這也是國內(nèi)券商資管業(yè)務(wù)可參照的發(fā)展方向。

魏星建議，未來資管機(jī)構(gòu)需要重新確立戰(zhàn)略定位，不是所有機(jī)構(gòu)都要做得很全面，一些中小型機(jī)構(gòu)可能在某一些業(yè)務(wù)上做出特色。將來資管行業(yè)可能出現(xiàn)不同的模式，有些機(jī)構(gòu)做成精品店，有些機(jī)構(gòu)做成百貨公司。沒有孰優(yōu)孰劣之分，但不能像以前的粗放式增長模式。

私募重大利好：明確允許銀行委外可投

此次新規(guī)落地，對私募行業(yè)為重大利好。一方面表現(xiàn)為私募基金獲得資管行業(yè)的重要位置和合法地位；另一方面，則是直接被允許銀行委外資金或其他資管產(chǎn)品，投向私募基金。私募行業(yè)或迎來重大發(fā)展契機(jī)。

此前的征求意見稿中，并未列示私募投資基金是否適用。征求意見期間，在行業(yè)呼聲下，私募最終獲得法規(guī)的支持。也被私募人士認(rèn)為是私募基金重大發(fā)展契機(jī)。

此次正式出臺版本，《意見》中明確列示，在私募投資基金法律法規(guī)中無明確規(guī)定的，適用該意見，再度確立了私募投資基金在資管行業(yè)的重要位置和合法地位。

星石投資首席執(zhí)行官楊玲對界面新聞記者表示，《意見》為私募證券投資基金帶來了重大利好，銀行與優(yōu)質(zhì)私募之間的合作空間進(jìn)一步打開。

《意見》還指出，資管產(chǎn)品可以再投資一層資管產(chǎn)品，且“私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機(jī)構(gòu)可以為私募基金管理人”，楊玲對界面新聞記者表示，這也意味著，明確允許銀行委外資金或其他資管產(chǎn)品，投向私募基金。“對真正有投資管理能力的私募機(jī)構(gòu)無疑是重磅利好，過去私募由于不是持牌機(jī)構(gòu)，處在尷尬地位，大多只能用通道模式跟銀行合作，如今，雙方的合作有了法規(guī)的支持，私募可逐步走出灰色地帶，可以說，《意見》為雙方未來直接合作打開一扇窗。”

再次，私募產(chǎn)品的分級限制放寬，非開放式私募可以分級。意見中刪除了“投資于單一項(xiàng)目比例超過50%的項(xiàng)目類私募也不能做份額分級；投資債券、股票等標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)比例超過50%的私募產(chǎn)品”。

楊玲認(rèn)為，上述意見的補(bǔ)充，不僅僅是私募行業(yè)的心聲，也是銀行等機(jī)構(gòu)多方的需求。因?yàn)殡S著存款利率上限上浮、金融監(jiān)管措施推進(jìn)，銀行未來存貸利差縮小，利潤的壓縮也迫使銀行轉(zhuǎn)型，因此對與優(yōu)質(zhì)投資機(jī)構(gòu)合作的需求也更為迫切。這些都意味著，未來行業(yè)合作共贏的路更寬廣。

非金融機(jī)構(gòu)：不得借智能投資變相開展資管業(yè)務(wù)

資管新規(guī)也正式明確，非金融機(jī)構(gòu)不得發(fā)行、銷售資管產(chǎn)品。也不得借智能投資變相開展資管業(yè)務(wù)。

近年來，智能投資顧問在美國市場快速崛起，在國內(nèi)也發(fā)展迅速，目前已有數(shù)十家機(jī)構(gòu)推出該項(xiàng)業(yè)務(wù)。但運(yùn)用人工智能技術(shù)開展投資顧問、資管等業(yè)務(wù)，由于服務(wù)對象多為長尾客戶，風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低，如果投資者適當(dāng)性管理、風(fēng)險(xiǎn)提示不到位，容易引發(fā)不穩(wěn)定事件。而且，算法同質(zhì)化可能引發(fā)順周期高頻交易，加劇市場波動，算法的“黑箱屬性”還可能使其成為規(guī)避監(jiān)管的工具，技術(shù)局限、網(wǎng)絡(luò)安全等風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。

為此，《意見》從前瞻性角度，區(qū)分金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用人工智能技術(shù)開展投資顧問和資管業(yè)務(wù)兩種情形，分別進(jìn)行了規(guī)范。

一方面，取得投資顧問資質(zhì)的機(jī)構(gòu)在具備相應(yīng)技術(shù)條件的情況下，可以運(yùn)用人工智能技術(shù)開展投資顧問業(yè)務(wù)，非金融機(jī)構(gòu)不得借助智能投資顧問超范圍經(jīng)營或變相開展資管業(yè)務(wù)。

另一方面，金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用人工智能技術(shù)開展資管業(yè)務(wù)，不得夸大宣傳或誤導(dǎo)投資者，應(yīng)當(dāng)報(bào)備模型主要參數(shù)及資產(chǎn)配置主要邏輯，明晰交易流程，強(qiáng)化留痕管理，避免算法同質(zhì)化，因算法模型缺陷或信息系統(tǒng)異常引發(fā)羊群效應(yīng)時(shí)，應(yīng)當(dāng)強(qiáng)制人工介入。

此《意見》主要適用于金融機(jī)構(gòu)的資管業(yè)務(wù)，即銀行、信托、證券、基金、期貨、保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)、金融資產(chǎn)投資公司等金融機(jī)構(gòu)接受投資者委托，對受托的投資者財(cái)產(chǎn)進(jìn)行投資和管理的金融服務(wù)。

資管產(chǎn)品包括銀行非保本理財(cái)產(chǎn)品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)、金融資產(chǎn)投資公司發(fā)行的資管產(chǎn)品等。依據(jù)金融管理部門頒布規(guī)則開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、依據(jù)人力資源社會保障部門頒布規(guī)則發(fā)行的養(yǎng)老金產(chǎn)品不適用本意見。

針對非金融機(jī)構(gòu)違法違規(guī)開展資管業(yè)務(wù)的亂象，《意見》也按照“未經(jīng)批準(zhǔn)不得從事金融業(yè)務(wù)，金融業(yè)務(wù)必須接受金融監(jiān)管”的理念，明確提出除國家另有規(guī)定外，非金融機(jī)構(gòu)不得發(fā)行、銷售資管產(chǎn)品。“國家另有規(guī)定的除外”主要指私募投資基金的發(fā)行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規(guī)，其中沒有明確規(guī)定的，適用《意見》，創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定。

平穩(wěn)過渡：過渡期延長至2020年底

過渡期延長至2020年底，提前完成的機(jī)構(gòu)給獎勵。過渡期延長將降低新規(guī)對市場的短期沖擊，使得市場平穩(wěn)過渡，而且還以鼓勵性方式激勵金融機(jī)構(gòu)提前完成，大大緩解了市場對監(jiān)管的短期緊張情緒。

另外，細(xì)節(jié)基本符合市場預(yù)期。首先，凈值化轉(zhuǎn)型不會“一刀切”采用市價(jià)法，允許對符合一定條件的金融資產(chǎn)以攤余成本計(jì)量，滿足了非標(biāo)資產(chǎn)實(shí)際操作的需求。同時(shí)，《意見》也明確指出，如果偏離度超過5%，則該金融機(jī)構(gòu)不得再發(fā)行以攤余成本計(jì)量金融資產(chǎn)的資管產(chǎn)品，不可謂不嚴(yán)。

其次，個(gè)人投資者門檻略有提高。個(gè)人合格投資者的認(rèn)定條件為“具有2年以上投資經(jīng)歷，且滿足以下條件之一：家庭金融凈資產(chǎn)不低于300萬元，家庭金融總資產(chǎn)不低于500萬元，或者近3年本人年均收入不低于40萬元”，征求意見稿中沒有“家庭金融凈資產(chǎn)不低于300萬元”。

近年來，中國金融機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)快速發(fā)展，規(guī)模不斷攀升，截至2017年末，不考慮交叉持有因素，總規(guī)模已達(dá)百萬億元。

其中，銀行表外理財(cái)產(chǎn)品資金余額為22.2萬億元，信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬億元，公募基金、私募基金、證券公司資管計(jì)劃、基金及其子公司資管計(jì)劃、保險(xiǎn)資管計(jì)劃余額分別為11.6萬億元、11.1萬億元、16.8萬億元、13.9萬億元、2.5萬億元。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、各類投資顧問公司等非金融機(jī)構(gòu)開展資管業(yè)務(wù)也十分活躍。

《意見》于2017年11月17日起向社會公開征求意見，為期一個(gè)月。征求意見過程中，金融機(jī)構(gòu)、專家學(xué)者、社會公眾等各方給予了廣泛關(guān)注。中國人民銀行會同相關(guān)部門對反饋意見進(jìn)行反復(fù)研究和審慎決策，充分吸收了其中科學(xué)合理的意見，結(jié)合市場影響評估結(jié)果，對相關(guān)條款進(jìn)行了修改完善。

【來源：界面新聞】