文丨巨潮商業(yè)評論，作者丨荊玉，編輯丨楊旭然

消費類受到追捧的時期，但凡做出點成績的消費股就會受到資本市場的熱捧。

相比一些業(yè)績不穩(wěn)定，時常陷入虧損邊緣的消費企業(yè)，休閑食品賽道的鹽津鋪子（SZ:002847）過去連續(xù) 2 年盈利增長超 80%，表現(xiàn)出了難得的成長性。董事長張學武喊出要做 " 食品界的華為 "，還實施了頗有野心的員工股權(quán)激勵計劃。

業(yè)績高增長、領導者有信心，鹽津鋪子迅速成為了資本追逐的焦點。其股價從去年年初的 30 多塊最高漲至 160.4 元，漲幅超過 400%，估值也從 20 多倍 PE 漲至 80 多倍。

鹽津鋪子股價表現(xiàn)（2020 年 1 月至今）

但在沒有任何預兆的情況下，近期鹽津鋪子的半年報預告業(yè)績暴跌——凈利潤同比下滑 57.68% 至 65.38%。這也意味著其第二季度虧損 3000 多萬元。信息披露后，鹽津鋪子股價遭遇連續(xù)跌停，距離歷史新高已經(jīng)腰斬不止。

短短半年多時間，高速成長的邏輯就被證偽，休閑食品的龍頭為何失速？在業(yè)績預告中，鹽津鋪子將其歸結(jié)為社區(qū)團購、新產(chǎn)品投入期、原材料漲價等 6 大因素影響。

巨潮認為，鹽津鋪子的閃崩背后，既有 A 股休閑食品企業(yè)所面臨的普遍難題，也有社區(qū)團購、新消費品牌崛起帶來的新挑戰(zhàn)。當前的鹽津鋪子，正面臨渠道變革、競爭壓力升級、消費不振三重困境。

01、線下渠道成為雙刃劍

鹽津鋪子在半年報預告中表示，公司低估了社區(qū)團購等新零售渠道對傳統(tǒng)商超渠道的影響。

與線上起家的三只松鼠、良品鋪子不同，多年來鹽津鋪子一直沒有停止深耕線下渠道，這保障了其可觀的利潤率。

截至 2020 年 12 月 31 日，鹽津鋪子產(chǎn)品已進入 36 家大型連鎖商超的 3088 個賣場，覆蓋沃爾瑪、家樂福、麥德龍、大潤發(fā)等跨國超大型連鎖超市和華潤萬家、步步高、家潤多、人人樂、天虹百貨等國內(nèi)知名連鎖商超。

數(shù)據(jù)顯示，2020 年鹽津鋪子的直營商超渠道占公司營業(yè)收入比 32.18%；經(jīng)銷渠道占公司營業(yè)收入比 62.24%。而同期電商渠道營業(yè)收入僅占公司營收的 5.58%。

與很多人的固有印象不同，休閑零食品牌線下渠道的利潤率明顯要高于線上。近兩年，由于線上流量越來越貴，獲客成本越來越高，線上零食品牌如三只松鼠、良品鋪子反而紛紛加快了線下的布局。

A 股市場零食概念股中，主攻線下渠道的鹽津鋪子，凈利率明顯要高于線上品牌。而主攻線上的零食品牌中，線上占比最高的三只松鼠（2020 年占比達到 74%）凈利率也是三者中最低的。線上線下收入大致相當?shù)牧计蜂佔觾衾饰挥谥虚g位置。

但所謂成也蕭何敗也蕭何，以線下為主的銷售一方面保障了鹽津鋪子可觀的利潤率，但另一方面，也讓其與線下商超的景氣度牢牢綁定，沒能逃過社區(qū)團購的沖擊。

鹽津鋪子在半年報預告中表示，公司低估了社區(qū)團購等新零售渠道對傳統(tǒng)商超渠道的影響，2021 年上半年公司在商超渠道人員推廣、促銷推廣等相關(guān)市場費用投入過多（有冗余），但商超渠道銷售收入增長及渠道業(yè)績都未達預期。

從社區(qū)團購發(fā)展的時間點來看，鹽津鋪子的業(yè)績走向與其擴張呈現(xiàn)出了反向性。2020 年上半年疫情期，由于傳統(tǒng)商超由于的商品供應能力遠強于零散的小型零售店，因而訂單量激增，業(yè)績高度景氣；但隨著下半年社區(qū)團購的崛起，傳統(tǒng)商超業(yè)績被分流，鹽津鋪子的四季度業(yè)績也明顯弱于前三季度。

今年上半年，隨著互聯(lián)網(wǎng)巨頭們在社區(qū)團購業(yè)務上的進一步加碼，傳統(tǒng)商超渠道受到了更大的沖擊，鹽津鋪子業(yè)績也出現(xiàn)變臉。

可以說，以傳統(tǒng)商超為主的銷售渠道對于鹽津鋪子來說是一把雙刃劍。一方面曾經(jīng)很好地保障了鹽津鋪子的盈利水平，但另一方面在其受到社區(qū)團購沖擊時也將鹽津鋪子一同拖下了水。

02、渠道之變

" 受社區(qū)團購沖擊，超市業(yè)態(tài)到了生死存亡的至暗時刻。"

社區(qū)團購品類以生鮮和快消品為主，恰好也是商超的強勢品類，商超的銷售必然會被分流。

今年 4 月的 "2021 聯(lián)商網(wǎng)大會 " 上，步步高董事長王填疾呼：" 受社區(qū)團購沖擊，超市業(yè)態(tài)到了生死存亡的至暗時刻。" 美特好董事長儲德群、生鮮傳奇董事長王衛(wèi)等也表達了同樣的焦慮。

但另一方面，互聯(lián)網(wǎng)巨頭對于社區(qū)團購的布局不僅沒有放緩，反而都將其視作下一步發(fā)展關(guān)鍵的增長點，持續(xù)加碼。

據(jù)悉，美團優(yōu)選將 2021 年的年 GMV 鎖定在 2000 億，并將沖擊 5000-6000 萬 / 天的單量；多多買菜 2021 年的 GMV 目標是 1500 億；橙心優(yōu)選為 1000 億，興盛優(yōu)選為 800 億左右。作為對比，商超龍頭永輝超市 2020 年的營收是 932 億。

這些銷售額的來源中不僅有蔬菜水果，也包括了消費者在購買生鮮的同時選擇的各種零食。在社區(qū)團購分流傳統(tǒng)商超的大趨勢面前，如果品牌不對渠道做出變革，業(yè)績就必然受到?jīng)_擊。

以另一個以傳統(tǒng)商超渠道為主，且受到社區(qū)團購影響的行業(yè)——醬油為例。國泰君安經(jīng)測算指出，2021 年社區(qū)團購渠道將分流走 12.63% 的醬油銷售額。這意味著，如果企業(yè)不布局社區(qū)團購渠道，則至少將面臨 10% 以上的銷售額流失。

簡單來說，別家都做社區(qū)團購你不做，市場就是別家的。

鹽津鋪子也是如此。按業(yè)績預告推算，其第二季度虧損 3000 多萬元，是近 5 年來二季報首次虧損，幾乎是歷史的最差業(yè)績。

值得注意的是，即使品牌選擇了與社區(qū)團購合作，也不意味著高枕無憂，同樣也會面臨新的挑戰(zhàn)，如線上線下價格體系紊亂等問題。

為了盡快達成千億級 GMV 的目標，社區(qū)團購平臺基本都在米、面、油等標品方面不遺余力。據(jù)金龍魚招股書披露，自 2017 年合作以來，美菜網(wǎng) 2018-2019 年連續(xù)兩年為金龍魚第一大客戶，銷售額分別達到 28.9 億元和 40.4 億元。

大規(guī)模的采購必然帶來更低的成本，疊加社區(qū)團購平臺的補貼，最后達到消費者手中的價格極低，甚至是虧本賣。這難免就會沖擊到商超商品的正常銷售，最后導致了 " 大家一起搞促銷 "、" 就像大賣場那個年代 "，一位行業(yè)從業(yè)者如此評價道。

面臨社區(qū)團購的新渠道的崛起，品牌一方面要積極參與其中，保住銷售量；同時也得把控好價格體系，以防破壞了終端價格體系，沖擊了線下的銷售，一般的措施包括推出 " 團購款 " 等針對性應對。

但即使做到了以上，同樣難以避免同類產(chǎn)品價格中樞下降的問題，并最終影響到品牌的業(yè)績表現(xiàn)。

03、休閑食品如何升維？

像曾經(jīng)的三只松鼠過度依賴線上不可取，但像鹽津鋪子一樣押注線下也不是明智的選擇。

社區(qū)團購快速崛起的背景下，渠道變革成為了休閑食品品牌不得不面對的關(guān)鍵問題：像曾經(jīng)的三只松鼠一樣過度依賴線上不可取，但像鹽津鋪子一樣押注線下，也不是明智的選擇。未來做好線上線下的全渠道協(xié)同必不可少。

但僅做好渠道變革，對于國內(nèi)的休閑零食品牌來說還遠遠不夠。

當下，國內(nèi)的新消費品牌創(chuàng)業(yè)正方興未艾。秉承 " 每一種消費品 , 都值得重新做一遍 " 的理念，借助背后資本的支持，新的休閑零食創(chuàng)業(yè)品牌正如雨后春筍般冒出，分食這一市場。競爭壓力不斷升級。

數(shù)據(jù)顯示，2021 年上半年，阿里平臺的休閑食品行業(yè)銷售為 368.4 億元、同比增長 0.1%。其中三只松鼠、百草味、良品鋪子累計銷售額分別 27.4/21.9/13.7 億元、分別同比 -37.2%/-20.3%/-19.8%，龍頭表現(xiàn)遜于行業(yè)，市場反而被腰部、尾部企業(yè)占領。

更關(guān)鍵的是，如今創(chuàng)投圈追捧消費項目，開始流行用 PS（市銷率）來給消費項目估值。這使得新消費品牌為求營收增長，不計虧損，在營銷和渠道上的打法都比老品牌更加犀利。

新消費代表企業(yè)元氣森林創(chuàng)始人唐彬森有句名言，" 我們敢在創(chuàng)造 20 億元收入時，就掏出 18 億元去做廣告投放。"

不同于此前的新消費品牌只專注于線下，在線上流量越來越貴，獲客成本越來越高的情況下，這些新消費品牌也在做線上線下全渠道的布局，如鐘薛高、王飽飽、莫小仙等品牌已經(jīng)進入線下商超渠道。

行業(yè)頭部品牌中，三只松鼠、良品鋪子、百草味等以線上起家的品牌也在加強對線下渠道的布局，新舊品牌的爭奪全面加速。

此外，隨著國內(nèi)人口增長逐漸觸頂以及人口老齡化的趨勢，休閑零食這類消費幾乎已經(jīng)被設定了增長的天花板，更多的成為存量爭奪的戰(zhàn)場。這是長期看國內(nèi)休閑零食行業(yè)發(fā)展不得不考慮的大背景。

休閑零食行業(yè)的一個顯著特點，就是產(chǎn)品同質(zhì)化程度高、品牌壁壘不強，很容易被替代。如何做好渠道協(xié)同讓消費者更易獲得，做好新產(chǎn)品、品類開發(fā)讓消費者重復購買，是行業(yè)內(nèi)企業(yè)普遍都面臨的難題。

無論是高瓴資本曾經(jīng)加持的良品鋪子，背靠百事可樂的百草味，還是擁有超級方法論的 " 國民零食第一股 " 三只松鼠，至今沒有企業(yè)交出過成功的答卷，鹽津鋪子也沒能例外。

喊出要成為 " 食品界的華為 " 的目標，或者設置頗有野心的員工股權(quán)激勵計劃，都能看出企業(yè)執(zhí)掌者張學武的信心和拼勁兒，但選擇了休閑食品這條擁擠的賽道，也就意味著選擇了一段艱難的創(chuàng)業(yè)之旅。到現(xiàn)在為止，鹽津鋪子所做的還遠遠不夠。