以滬寧高速為代表，長(zhǎng)三角和珠三角的高速公路堪稱日進(jìn)斗金，但全行業(yè)的虧損正日益擴(kuò)大。

中國(guó)的高速公路正在越建越密，18.36 萬(wàn)公里的總里程，相當(dāng)于繞地球赤道 4.5 圈。

龐大的里程，對(duì)應(yīng)的年度通行費(fèi)收入超過(guò) 6600 億元，《2021 年全國(guó)收費(fèi)公路統(tǒng)計(jì)公報(bào)》顯示，平均每天有超 18 億元的通行費(fèi)入賬。

《財(cái)經(jīng)》梳理了約 20 家高速公路上市企業(yè)的財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，位于東部沿海地區(qū)的高速公路公司營(yíng)收更高，山東高速（600350.SH）、浙江滬杭甬（00576.HK）和寧滬高速（600377.SH）排前三，2023 年?duì)I業(yè)收入分別是 265.5 億、169.7 億和 151.9 億元。

聚焦到具體路段，長(zhǎng)三角和珠三角的高速公路最能賺錢。深高速（600548.SH）旗下的廣深高速，連接廣州和深圳，全長(zhǎng) 122.8 千米，2024 年 1 月 -9 月的日均車流量為 63 萬(wàn)輛，每天貢獻(xiàn)的路費(fèi)收入就接近 800 萬(wàn)元。

寧滬高速旗下的滬寧高速車流量稍少，2024 年 1 月 -9 月的日均 11.5 萬(wàn)輛，但由于長(zhǎng)度更長(zhǎng)，全長(zhǎng) 248 公里連接上海和南京，日均收入更高，超過(guò) 1430 萬(wàn)元，堪稱中國(guó)最賺錢的高速公路。

盡管這兩條交通要道堪稱日進(jìn)斗金，但整體而言，高速公路行業(yè)一直入不敷出，2023 年的收支缺口高達(dá) 6000 億元。這是因?yàn)樾蘼返某杀咎?，賺?lái)的錢 80% 都用來(lái)還本付息。

01

長(zhǎng)三角和珠三角高速最賺錢

根據(jù)交通運(yùn)輸部公布的《2023 年交通運(yùn)輸行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，國(guó)內(nèi)的高速公路里程 18.36 萬(wàn)公里，比此前一年增加 0.64 萬(wàn)公里，其中絕大多數(shù)都是收費(fèi)公路。

經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域的車流量更高，高速公路創(chuàng)收能力也更強(qiáng)，以 2019 年的數(shù)據(jù)為例，北京、天津、浙江、江蘇和廣東等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省市單公里收入大幅領(lǐng)先，其周邊省份單公里通行費(fèi)收入同樣靠前。

過(guò)路費(fèi)取決于三個(gè)因素，收費(fèi)里程、車流量和收費(fèi)價(jià)格。

2019 年各地區(qū)高速公路單公里通行費(fèi)收入。圖源：東莞證券

廣深高速地處粵港澳大灣區(qū)的核心地帶，是連接廣州、東莞、深圳、香港四座重要城市的黃金通道。由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、人口流動(dòng)頻繁，日均車流量超過(guò) 60 萬(wàn)輛，常年是國(guó)內(nèi)交通最繁忙的高速公路之一。

根據(jù)深高速 2024 年三季度報(bào)，2024 年前 9 個(gè)月，廣深高速的日均路費(fèi)收入就高達(dá) 768.7 萬(wàn)元，預(yù)計(jì)一年可獲得 28 億元的路費(fèi)收入。

廣深高速自 1997 年通車，至今已有 20 多年，30 年的收費(fèi)期限即將在 2027 年到期。如果高速公路進(jìn)行改擴(kuò)建，則可以延長(zhǎng)收費(fèi)期限。

高速公路擴(kuò)容改造主要有兩種方式，一種是移位新建復(fù)線，在既有高速通道旁新建復(fù)線；另一種是原址擴(kuò)容，對(duì)既有高速進(jìn)行改擴(kuò)建，增加車道數(shù)。沿老路擴(kuò)建可以充分利用現(xiàn)有資源，集約節(jié)約利用土地，與現(xiàn)有路網(wǎng)和經(jīng)濟(jì)帶的適應(yīng)性最佳，當(dāng)前高速公路擴(kuò)容改造大多采用這種方式。

就此，廣深高速改擴(kuò)建項(xiàng)目在 2023 年取得廣東省發(fā)改委核準(zhǔn)，預(yù)計(jì)從現(xiàn)有的雙向 6 車道在不同路段擴(kuò)建成 8 至 12 車道，耗時(shí)約 5 年，費(fèi)用超過(guò)人民幣 400 億元。

再來(lái)看賺錢能力居首的滬寧高速，財(cái)報(bào)顯示，2024 年 1 月 -9 月的車流量是 11.5 萬(wàn)輛，較去年同期增加 2.32%，客車和貨車的流量都有不同程度的提升，但日均收入從 1447 萬(wàn)元下降到 1431 萬(wàn)元，降幅達(dá)到 1.47%。

上市公司對(duì)此的解釋是，免費(fèi)通行時(shí)間增加了 2 天，去年同期重大節(jié)假日免收小型客車通行費(fèi)天數(shù)為 15 天，2024 年的前 9 個(gè)月增加到了 17 天。

以高速公路為主業(yè)的上市公司和很多公司不一樣，特點(diǎn)是強(qiáng)地理壟斷、進(jìn)入壁壘高、競(jìng)爭(zhēng)有限，這導(dǎo)致企業(yè)既不依賴研發(fā)，也不需要銷售人員，沒(méi)有存貨、收款和原材料等方面的問(wèn)題，也不存在產(chǎn)品過(guò)時(shí)、設(shè)備被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。

拆解來(lái)看，一條高速公路的成本主要是折舊攤銷（占總成本超六成）以及運(yùn)營(yíng)成本，收入構(gòu)成更是簡(jiǎn)單，指的是過(guò)路費(fèi)，因此高速公路企業(yè)的業(yè)績(jī)都相對(duì)穩(wěn)定。

從上市公司層面來(lái)看，營(yíng)收前三名全部位于東部沿海地區(qū)。山東高速 2023 年?duì)I業(yè)收入為 265.5 億元；浙江滬杭甬 2023 年?duì)I收 169.7 億元，寧滬高速營(yíng)收是 151.9 億元。

不過(guò)營(yíng)收不等于利潤(rùn)，《財(cái)經(jīng)》發(fā)現(xiàn)，招商公路（001965.SZ）異軍突起，以 67.7 億元的 2023 年歸母凈利潤(rùn)排名第一。這不僅得益于通行費(fèi)主業(yè)，也是副業(yè)做得好，截至 2023 年底，招商公路共參股 26 家優(yōu)質(zhì)收費(fèi)公路公司，投資收益達(dá)到 59.9 億元，帶動(dòng)業(yè)績(jī)顯著提升。

02

修路太貴，收支缺口越來(lái)越大

高速公路看似日進(jìn)斗金，但全行業(yè)仍然深陷虧損，因?yàn)樾蘼穼?shí)在太貴了。

近年來(lái)因?yàn)槿肆拔飪r(jià)水平提高，新建高速公路從雙車道逐漸擴(kuò)寬至四車道、六車道等，導(dǎo)致新建公路成本持續(xù)提高。東莞證券測(cè)算了 2019 年至 2021 年收費(fèi)公路累計(jì)完成投資額與新增里程，得出的結(jié)論是：平均每公里造價(jià)約 1.75 億元。

比如 2020 年通車的山東濟(jì)泰高速曾因收費(fèi)過(guò)高被質(zhì)疑，隨后山東省交通運(yùn)輸廳開(kāi)展說(shuō)明會(huì)，解釋稱主要原因?yàn)闈?jì)南至泰安高速公路成本更高，其包含了特大橋隧 4 座，總投資 112.94 億元，每公里造價(jià) 2.02 億元，是全省高速公路平均造價(jià)的 2 倍以上。

修建一條高速公路的投資動(dòng)輒百億元，國(guó)內(nèi)有一半的收費(fèi)公路，依然還處在還貸款的階段。統(tǒng)計(jì)公報(bào)顯示，截至 2021 年末，全國(guó)政府還貸公路里程 8.60 萬(wàn)公里，占全國(guó)收費(fèi)公路里程的 45.9%，經(jīng)營(yíng)性高速公路里程 10.14 萬(wàn)公里，占比約 54.1%。

從 2012 年以來(lái)，中國(guó)高速公路行業(yè)一直入不敷出，且收支缺口逐年擴(kuò)大。據(jù)統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2021 年全國(guó)收費(fèi)公路車輛通行費(fèi)收入 6630.5 億元、支出 12909.3 億元，收支缺口為 6278.8 億元。

高速公路行業(yè)的收入與支出缺口持續(xù)擴(kuò)大。圖源：交通運(yùn)輸部《2021 年全國(guó)收費(fèi)公路統(tǒng)計(jì)公報(bào)》解讀

支出遠(yuǎn)大于收入，因?yàn)橐€的債務(wù)太多。在 2021 年超 1.2 萬(wàn)億元的支出總額中，超 82% 都用于還本付息，其中償還本金 7164.8 億元、償還利息 3426.8 億元。

相較于還本付息，高速公路其他要花錢的地方都體量不大，包括每年養(yǎng)護(hù)支出 739.1 億元、公路及附屬設(shè)施改擴(kuò)建工程支出 307.3 億元、運(yùn)營(yíng)管理支出 838.8 億元，以及稅費(fèi)支出 432.5 億元，占比分別為 5.7%、2.4%、6.5% 和 3.4%。

山東省交通運(yùn)輸廳曾回復(fù)公眾，高速公路公司由于其投資規(guī)模大、總資產(chǎn)高、運(yùn)營(yíng)期長(zhǎng)，總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率極低，使得真正反映企業(yè)盈利能力的 " 凈資產(chǎn)收益率 " 并不高。

《財(cái)經(jīng)》梳理發(fā)現(xiàn)，凈利潤(rùn)排名第一的招商公路，凈資產(chǎn)收益率僅為 11.41%；凈利潤(rùn)排名最末的湖南投資，2023 年加權(quán)平均后的凈資產(chǎn)收益率僅為 7.7%。

據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)披露，2021 年末，全國(guó)收費(fèi)公路累計(jì)建設(shè)投資總額 121184.4 億元，但 2021 年度全國(guó)收費(fèi)公路車輛通行費(fèi)總收入僅為 6630.5 億元。這意味著，如果不考慮通貨膨脹、債務(wù)利息等情況，以 2021 年的通行費(fèi)收入，想躺平收費(fèi)公路建設(shè)成本大約需要 20 年。

累計(jì)建設(shè)投資總額指歷年和當(dāng)年收費(fèi)公路建設(shè)投資額的合計(jì)，圖源：交通運(yùn)輸部《2021 年全國(guó)收費(fèi)公路統(tǒng)計(jì)公報(bào)》解讀

要解決入不敷出的問(wèn)題，延長(zhǎng)現(xiàn)有高速公路的收費(fèi)時(shí)間是一種解法。近年來(lái)大量建于上世紀(jì) 90 年代的收費(fèi)公路已接近收費(fèi)期限，這個(gè)問(wèn)題顯得格外突出。

比如粵高速（000429.SZ）公司管理的廣佛高速，2022 年已到期并轉(zhuǎn)入免費(fèi)使用，但維護(hù)管養(yǎng)仍由上市公司負(fù)責(zé)，具體費(fèi)用如何給付，仍是政府懸而未決的重要問(wèn)題。

現(xiàn)行《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》為 2004 年版，新版《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》被列為 2024 年交通運(yùn)輸立法工作的主要任務(wù)，正在加快推進(jìn)，預(yù)計(jì)將收費(fèi)公路經(jīng)營(yíng)期限延長(zhǎng)到 40 年，解決大量高速公路上市企業(yè)的中長(zhǎng)期盈利期限問(wèn)題。

來(lái)源：出行一客